一季度業(yè)績負增長,價格下降是主要因素,預計全年仍保持20%左右的增速。公司公布一季度業(yè)績預期,預計同比增長-10%—-30%。國內(nèi)光伏逆變器價格出現(xiàn)大幅下滑的時點是去年1季度,從去年公司單季度毛利率來看1季度為49%左右,而四季度下降到43.6%,下降了5個百分點。我們預計公司1季度收入仍實現(xiàn)了正的增長,毛利率的下滑使得公司凈利潤負增長。公司制定了爭取實現(xiàn)2012年銷售收入12億元的經(jīng)營目標,三四季度價格同比大幅下滑的因素逐漸減弱,公司盈利恢復正增長,我們預計全年公司仍實現(xiàn)20%以上的增長。
盈利能力企穩(wěn)。從2011年四季度的單季度毛利率看公司的盈利能力基本企穩(wěn)。4季度光伏逆變器的價格較3季度略有下降,基本已經(jīng)企穩(wěn),符合我們的判斷。
國內(nèi)市場大幅增長。我們預計2011公司國內(nèi)市場收入在7.9億元左右(2010年2.25億元),同比增長250%左右。預計2011年國內(nèi)光伏裝機在2000MW左右,是2010年400MW的5倍,主要得益于國內(nèi)光伏電價的正式出臺。公司收入增速低于行業(yè)新增裝機增速,主要原因是光伏逆變器價格在2011年出現(xiàn)了大幅下滑,目前下滑到0.8元/瓦左右。2011年公司太陽能光伏逆變器出貨量915MW,其中國內(nèi)856MW,繼續(xù)穩(wěn)居國內(nèi)市場占有率第一,按照國內(nèi)撞擊2000MW計算公司國內(nèi)的市場份額基本為40%,市場份額穩(wěn)定。
2012年國內(nèi)業(yè)績增速下滑,高增長還看海外市場。我們預計2012年國內(nèi)光伏裝機能夠達到3GW左右,較2011年同比增長50%左右,國內(nèi)光伏裝機仍保持高增長,但由于2011年下半年國內(nèi)光伏逆變器價格出現(xiàn)了一定幅度下滑,預計2012年光伏逆變器平均價格較2011年環(huán)比下滑20%左右,行業(yè)的市場容量增長預計在20%左右,考慮到公司市場份額略有下降以及毛利率的小幅回落,預計公司國內(nèi)市場的業(yè)績增速在10%左右,詳細測算見表2。當然,不排除國內(nèi)光伏裝機超預期以及公司市場份額超預期帶來的超預期。海外市場大幅下滑。2010年海外市場收入達到3.73億元,國內(nèi)收入2.25億元,海外收入占比達到62.37%,是公司利潤的主要來源。2011年,受歐洲國家光伏政策調(diào)整影響,海外收入預計在0.84億元左右,較2010年同比大幅下降。
“十二五”太陽能規(guī)劃上調(diào),“十三五”規(guī)劃也有望上調(diào),預計十年復合增長率30%左右。“十二五”太陽能規(guī)劃由10GW上調(diào)至15GW。
根據(jù)能源規(guī)劃,2020年光伏裝機50GW,考慮到可再生能源規(guī)劃核電、風電可能低于預期,光伏規(guī)劃有望上調(diào),預計有望達到100GW。根據(jù)我們簡單測算,2020年光伏達到100GW,新裝機容量年復合增長率可達到30%左右。
國內(nèi)光伏市場啟動,組件及電池產(chǎn)業(yè)鏈影響甚微,光伏逆變器最有望受益。國內(nèi)組建企業(yè)基本是95%的出口,5%國內(nèi)安裝,目前屬于海外市場驅(qū)動型市場。據(jù)不完全統(tǒng)計國內(nèi)光伏組建及電池的產(chǎn)能已經(jīng)達到50GW,而國內(nèi)年均2-3GW的裝機仍然微不足道。國內(nèi)光伏的啟動短期對國內(nèi)光伏組件及電池產(chǎn)業(yè)鏈的帶動有限,而光伏逆變器有望大幅受益。
逆變器行業(yè)處于成長初期,未來增速有望加速。根據(jù)我們簡單測算,國內(nèi)光伏逆變器經(jīng)過2011年的高增長后,2012年受價格下降影響,增速有所下滑,隨著行業(yè)競爭格局穩(wěn)定,中小企業(yè)退出市場,光伏逆變器價格穩(wěn)定,行業(yè)增速有望加速,我們簡單測算了行業(yè)市場容量的增速,詳細見表1,光伏逆變器有望在未來10年中保持20%-30%的增速。我們根據(jù)行業(yè)的裝機規(guī)模及公司的市場份額簡單預計了公司未來國內(nèi)的收入及凈利潤增速情況,詳細見表2,公司國內(nèi)市場業(yè)績增速在2012年出現(xiàn)下降后,自2013年逐步回升。
風電變流器增速有望高于光伏逆變器。在風能變流器市場,目前外資品牌占據(jù)國內(nèi)絕大多數(shù)的市場份額,排名靠前的包括ABB、CONVERTEAM、AMSC、EMERSON等。國外品牌普遍價格較高,且服務費用高昂,與此相對應的是,內(nèi)資品牌的產(chǎn)品正通過高性價比以及良好的售后服務獲得客戶的青睞。公司作為國內(nèi)風能變流器的領先品牌之一,將逐步受益于進口替代的供應鏈發(fā)展趨勢,公司的風能變流器業(yè)務有望獲得更加迅速的發(fā)展。
盈利預測與估值:考慮到光伏逆變器價格的下降和海外市場的低迷,我們下調(diào)公司2012年到2013年EPS為1.18元和1.53元,對應市盈率分別為20、15倍。一季度業(yè)績的負增長使得市場對公司的成長性產(chǎn)生了一定的擔心,我們上文已經(jīng)分析了主要原因,根據(jù)公司制定的計劃我們認為2012年公司仍維持20%左右的增速?？紤]到公司所在的國內(nèi)市場增速在未來10都將保持20%-30%的高增長以及公司在該領域技術(shù)的領先,給予“增持”的投資評級。
